今(jin)年(nian)上半年(nian)，受(shou)去杠桿加碼、PPP清庫等政策(ce)影(ying)響，環保行業A股公(gong)司業績呈現分化。  

在市場融資環(huan)境趨緊的(de)大(da)背景下，有行業(ye)專(zhuan)家認為，目前階(jie)段現(xian)金(jin)流成為外(wai)界關注環(huan)保公司業(ye)績成色的(de)一項極為重要的(de)權重因素。“以PPP模式為主(zhu)的(de)公司，是(shi)離不(bu)開大(da)量(liang)資金(jin)撬動的(de)。在當前去杠桿的(de)情況下，加(jia)之現(xian)金(jin)流緊張，的(de)確難以實現(xian)此前幾年的(de)高速(su)增長。”某大(da)型水處理(li)企業(ye)董秘對記者表示(shi)，公司目前的(de)一個戰略是(shi)，EPC、BOT、PPP等模式多樣發展(zhan)，以期(qi)實現(xian)穩定的(de)現(xian)金(jin)流收入。  

資金面致各板塊經營分化  

“隨著近年來環(huan)保行業(ye)的(de)商(shang)業(ye)模式由(you)EPC向PPP過渡(du)，其中(zhong)高額(e)融資經營(ying)、受制于政(zheng)府財政(zheng)資金趨(qu)緊等因素(su)的(de)環(huan)保企業(ye)開始受到影響。”某(mou)券商(shang)行業(ye)分析師(shi)對(dui)記者表示(shi)，加上銀行信用體系收(shou)縮(suo)等與政(zheng)策聯系緊密的(de)屬性，環(huan)保企業(ye)的(de)經營(ying)效益(yi)客(ke)觀上會(hui)出現波動。  

反映在(zai)財(cai)報上就是，以前(qian)述(shu)商業(ye)模(mo)式為主的企業(ye)大多存(cun)在(zai)不同程度(du)的業(ye)績下(xia)滑，而(er)受去杠桿(gan)影(ying)響較(jiao)小的環衛、固廢等企業(ye)則在(zai)政策以及市場選擇等共同作(zuo)用下(xia)，出現業(ye)績提升。  

數據統(tong)計顯示，在目前已披露(lu)半(ban)年報的約60家環(huan)(huan)保類公司，近六成業(ye)績同比增長，約四成下(xia)降(jiang)。具(ju)體到個股，如中(zhong)持股份、國禎環(huan)(huan)保、天(tian)壕環(huan)(huan)境(jing)、津膜科技、博世科等(deng)上半(ban)年業(ye)績增速均超(chao)過100%，而盛運環(huan)(huan)保、科融環(huan)(huan)境(jing)、永清(qing)環(huan)(huan)保等(deng)則出現(xian)虧損。 

若按環保企(qi)業(ye)(ye)經營模式分(fen)類(lei)來看，分(fen)化(hua)跡象同(tong)樣顯著(zhu)。如PPP業(ye)(ye)務(wu)權(quan)重較(jiao)高的工(gong)程(cheng)類(lei)公(gong)司業(ye)(ye)績(ji)下滑比較(jiao)明顯，虧損幅度多集中(zhong)在30%左右。運營類(lei)公(gong)司則表現(xian)較(jiao)為(wei)穩定，固廢企(qi)業(ye)(ye)尤為(wei)突出。  

在固廢(fei)板塊(kuai)(包(bao)括危廢(fei)、垃(la)圾(ji)焚燒(shao)、環衛等)，以高能環境(jing)為例，公司(si)(si)上半年(nian)實現營收13.78億(yi)元(yuan)，同(tong)比增長59.64%;凈利(li)(li)潤1.52億(yi)元(yuan)，同(tong)比增長130.03%，主要系土(tu)壤修復、垃(la)圾(ji)焚燒(shao)、危廢(fei)處置三大板塊(kuai)項目(mu)(mu)進(jin)展順利(li)(li)。報(bao)告期內，工業(ye)(ye)環境(jing)板塊(kuai)新增訂(ding)單(dan)13.42億(yi)元(yuan)，截至報(bao)告期末，尚可履行的(de)工業(ye)(ye)環境(jing)訂(ding)單(dan)39.26億(yi)元(yuan)。此外，公司(si)(si)上半年(nian)的(de)工業(ye)(ye)環境(jing)業(ye)(ye)務毛利(li)(li)率(lv)(34.75%)也高于其他(ta)兩大業(ye)(ye)務板塊(kuai)。針(zhen)對(dui)環保(bao)行業(ye)(ye)多家企業(ye)(ye)面(mian)臨債務危機這一現象，公司(si)(si)表(biao)示，“嚴格(ge)管控項目(mu)(mu)質量和進(jin)度，尤其對(dui)于PPP項目(mu)(mu)，原(yuan)則上只做經營性(xing)PPP項目(mu)(mu)，并(bing)確保(bao)項目(mu)(mu)可融資(zi)性(xing)。”  

類(lei)似的(de)，偉明環保(bao)、瀚藍環境、東江環保(bao)、中國天楹等固廢企業在上半年也實現(xian)了(le)不錯的(de)業績增長(chang)。  

 環境(jing)監測(ce)板(ban)塊的(de)增速則(ze)略有(you)(you)下降。有(you)(you)行業研報認為(wei)(wei)，在環保嚴查的(de)基調下，2017年是監測(ce)設備采購窗口爆發期(qi)。去(qu)年同期(qi)，以(yi)雪迪龍、聚光科技、先河(he)環保等為(wei)(wei)樣本的(de)企業實(shi)現(xian)了板(ban)塊近30%的(de)平(ping)均增速。到了今年上半(ban)年，由于處在環保督查落實(shi)階段，增速則(ze)回(hui)落至約24%。  

資金緊缺的(de)高杠桿(gan)水處理類(lei)型公(gong)司(si)，由(you)于受制于PPP業(ye)務(wu)環境，整體的(de)利潤增(zeng)(zeng)速較去(qu)年同(tong)期PPP模(mo)式高爆發期時的(de)增(zeng)(zeng)速明顯下滑(hua)。而(er)水務(wu)企(qi)業(ye)的(de)平均增(zeng)(zeng)速由(you)去(qu)年同(tong)期的(de)15%左右增(zeng)(zeng)加了約5個百分點。分析師認為，水務(wu)公(gong)司(si)相對而(er)言(yan)現金流會更充沛(pei)一些，業(ye)務(wu)模(mo)式上(shang)也(ye)在(zai)積極(ji)拓展水處理以及(ji)固廢領域。  

一家(jia)西南地區水處理上市(shi)公(gong)司董秘對記者(zhe)坦言：“市(shi)場(chang)資金緊(jin)張已不(bu)是秘密，我們目前(qian)的項目較基(ji)準(zhun)利率(lv)上浮10%至(zhi)20%的都有，當然像自來水這些項目會少一點(dian)，7%左右。”  

投資機構關注企業現金流質量  

融資(zi)成本上升，資(zi)金(jin)鏈(lian)端承壓(ya)后(hou)“黑天鵝”事件頻發。基(ji)于(yu)此，環保公司現金(jin)流情況值(zhi)得關(guan)注(zhu)。多位受訪(fang)的行業分析師對記者表示(shi)，在資(zi)金(jin)緊缺(que)的背景下(xia)，現金(jin)流優質的運營類環保企業更值(zhi)得優先關(guan)注(zhu)，“核心(xin)在于(yu)風險更低，現金(jin)流持續性更好”。  

環保各細分板塊中，固廢板塊的現(xian)金(jin)流表現(xian)較為(wei)不錯(cuo)。按經營性現(xian)金(jin)流凈(jing)額的同比增幅為(wei)基準(zhun)統計，東(dong)江環保、高能環境成(cheng)為(wei)為(wei)數(shu)極少的上半(ban)年增幅在200%以上的公司。  

 以東江(jiang)環保為例，公(gong)司上半年(nian)實(shi)現(xian)營收(shou)16.6億元(yuan)(yuan)，同比增(zeng)(zeng)18.4%;凈利潤(run)2.7億元(yuan)(yuan)，同比增(zeng)(zeng)20.8%。公(gong)司的經營性現(xian)金流凈額接近3億元(yuan)(yuan)，同比增(zeng)(zeng)幅達232%。透過半年(nian)報(bao)可知，東江(jiang)環保在(zai)報(bao)告期(qi)內加快了銷售收(shou)入的回款(kuan)，同時增(zeng)(zeng)加了預收(shou)賬款(kuan)。數據(ju)顯(xian)示(shi)，公(gong)司期(qi)末預收(shou)賬款(kuan)合計1.58億元(yuan)(yuan)，較期(qi)初增(zeng)(zeng)加了14%;應收(shou)賬期(qi)末余額則(ze)是3.51億元(yuan)(yuan)，較期(qi)初減少近兩成。  

在該階段對現(xian)金流(liu)質量的(de)偏好(hao)(hao)體現(xian)在機(ji)構的(de)持倉(cang)上(shang)。國泰君安研報數(shu)據顯示，現(xian)金流(liu)良(liang)好(hao)(hao)、業績優質的(de)環(huan)保(bao)運營類公司得到(dao)更多機(ji)構的(de)青睞。如東江(jiang)環(huan)保(bao)的(de)機(ji)構重倉(cang)持股(gu)市值由今年一(yi)季(ji)度(du)的(de)2.4億元增(zeng)至(zhi)二季(ji)度(du)的(de)5.5億元;瀚藍環(huan)境(jing)的(de)重倉(cang)持股(gu)基金數(shu)由0只(zhi)增(zeng)至(zhi)9只(zhi)。  

某固廢領域上市公司(si)證代告訴記者：“從運營回款角度看，固廢落后于水(shui)(shui)務，但優(you)于水(shui)(shui)處理、大氣治(zhi)理以及監測(ce)設(she)備等。”  

記者統計(ji)了已披露的環保企業(ye)半年(nian)報，以(yi)較為(wei)直觀(guan)的應(ying)收(shou)賬款周轉天(tian)(tian)數(shu)為(wei)標(biao)準(zhun)，排名前5的分別是(shi)錢江水利、南(nan)方匯通、高能環境(jing)(jing)、富春(chun)環保、瀚(han)藍環境(jing)(jing)，周轉天(tian)(tian)數(shu)分別為(wei)24天(tian)(tian)、26天(tian)(tian)、29天(tian)(tian)、33天(tian)(tian)、34天(tian)(tian)，各自代表(biao)從取得應(ying)收(shou)賬款的權利到收(shou)回款項、轉換(huan)為(wei)現金(jin)所需要的相應(ying)時間(jian)。其中，前兩者分別為(wei)水務、膜業(ye)務企業(ye)，后三者則均(jun)主營(ying)固(gu)廢(fei)。  

不(bu)過，光大證(zheng)券分析師提醒，整體(ti)上大部分環保(bao)公司仍(reng)面臨加杠(gang)桿難，還需對PPP項目質量、地方政府信用等進(jin)行(xing)考(kao)量。另外(wai)，一些公司為了規避(bi)違約風(feng)險，采取降速經營等措施，所以(yi)今年依然需要警惕業績(ji)“地雷”。

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